رحلة نجاح من 100$ إلى 1000$
- بادئ الموضوع Tahadi
- تاريخ البدء
- الردود 130
- المشاهدات 23K
الهدوء سيد الموقف الى الان كما يبدو لي ان الاسواق في انتظار حديث دراجي غدا + مؤشر ثقة المستهلك + طلبيات السلع المعمرة الأساسية (باستثناء المواصلات) (شهريا)
ربنا يجيب الي في الخير
نتابع تم اعتماد هدف لصفقة اليورو دولار 1.3670
هذا ما جاء في خطاب دراجي
Monetary policy in a prolonged period of low inflation
Speech by Mario Draghi, President of the ECB,
at the ECB Forum on Central Banking,
Sintra, 26 May 2014
***
Summary
In the context of a certain disconnect between economic performance and inflation the monetary policy response has to be carefully considered and precisely designed. We are not resigned to allowing inflation to remain too low for too long. But to understand “what is too low for too long”, we need to answer two questions.
First, why is inflation so low?
Second, once we have a decomposition of inflation, we can ask: how likely is it that it persists over the medium-term? Falling commodity prices have accounted for around 80% of the decline in euro area inflation since late 2011. But there two factors specific to the euro area that contribute to low inflation: the rise in the euro exchange rate and the process of relative price adjustments in certain euro area countries.
At present, our expectation is that low inflation will be prolonged but gradually return to 2%. Our responsibility is nonetheless to be alert to the risks to this scenario that might emerge and prepared for action if they do. What we need to be particularly watchful for at the moment is the potential for a negative spiral to take hold between between low inflation, falling inflation expectations and credit, in particular in stressed countries.
There is a risk that disinflationary expectations take hold. This may then cause households and firms to defer expenditure in a classic deflationary cycle – especially when monetary policy is at the effective lower bound and so cannot steer the nominal rate down to compensate.
On aggregate, euro area firms and households do not seem to be particularly exposed to debt deflation dynamics. But this picture masks the heterogeneity within the euro area. Debt service-to-income ratios tend to be higher in stressed countries. Credit weakness appears to be contributing to economic weakness in these countries. Our analysis suggests that credit constraints are putting a brake on the recovery in stressed countries, which adds to the disinflationary pressures. And heterogeneity becomes a factor in assessing low inflation in the euro area.
In terms of the monetary policy response, the key issue is timing. We have to be mindful of mismatches between the various trends: the rise in demand for credit; the repair of bank balance sheets; and the development of capital markets as a complement to bank lending. At this point of the cycle, these considerations feature prominently in the discussions of the Governing Council members. There is no debate about our goal, which is to return inflation towards 2% in the medium-term, in line with our mandate.
***
Ladies and gentlemen,
When we first thought about launching this forum in the spring of last year, we saw a clear value in setting aside time to withdraw from the pressure of our daily routines and the immediacy of decisions. The idea was to devote time to in-depth reflection on how to address the fundamental challenges facing central banks.
In the event, the opportunity for in-depth reflection has proven as valuable as we expected – but our ability to detach from the pressures of the moment has been less than we thought. We are meeting against the backdrop of a complex economic situation: a slowly consolidating recovery, but one which has been accompanied by a gradual fall in inflation rates. Cyclical developments are also interacting with structural developments, notably the structural deleveraging of the banking system. All this warrants discussion.
To some extent, a disconnect between economic performance and inflation is to be expected in the very early stages of the economic upturn. As households and firms resume their spending plans in the aftermath of a long period of restraint, they tend initially to use existing resources more intensively. This raises measured productivity, but causes employment to return more slowly towards its potential, which reduces price pressures.
In this context, the monetary policy response has to be carefully considered and precisely designed. We do not want to be too reactive to those parts of the disinflationary process that are expected to self-correct. We neither want to be too forbearing towards those factors that, if left unchecked, can lastingly undermine price stability. We are not resigned to allowing inflation to remain too low for too long. But to understand “what is too low for too long”, we need to answer two questions.
First, why is inflation so low? This is essentially a question about the anatomy of inflation, meaning the nature of the shocks that are causing inflation to deviate from its intended level.
Second, once we have a decomposition of inflation, we can ask: how likely is it that it persists over the medium-term? This is a question related to the physiology of inflation, meaning how current low inflation influences economic behaviour and impacts the economy, notably through the formation of expectations.
Through the filter of these two questions, I would like to use my remarks this morning to discuss the forthcoming decisions facing the Governing Council.
The anatomy of disinflation
Low inflation is not particular to the euro area. Inflation is low across advanced economies, mainly due to the diminishing effect of oil prices on consumer prices. But looking at the anatomy of inflation, there are two factors specific to the euro area that contribute to especially low inflation here.
The first is a common factor: the rise in the euro exchange rate and its effect on the price of internationally traded commodities. The second is a local factor: the process of relative price adjustment in certain euro area countries that pulls down aggregate inflation.
Let me explain each of these in turn.
Common factors
Falling commodity prices explain the lion’s share of the disinflation the euro area has experienced since the end of 2011. Brent crude oil prices were down by around 7% in euro terms in the first quarter of this year, compared with a year earlier. Food prices were sharply down as well. In fact, these two components have together accounted for around 80% of the decline in euro area HICP inflation since late 2011.
The bulk of the imported downside pressures on euro area consumer prices are explained by the strengthening of the effective euro exchange rate, in particular vis-à-vis the dollar. In the past year or so, oil prices in US dollars have fluctuated – by historical standards – over a relatively narrow range. And they have exhibited no clear downward or upward trend.
This creates a balance of forces that might affect future inflation. On the one hand, lower commodity prices driven by euro appreciation help compensate for the generally weak developments in disposable income in the euro area. Indeed, real disposable income declined at slower pace throughout 2013, and turned slightly positive in the fourth quarter, increasing by 0.6% year-on-year. To the extent that this supports domestic demand in the euro area it will also create upward pressure on inflation.
On the other hand, exchange rate appreciation affects external demand and reduces the competitiveness gains of price and cost adjustment in some euro area countries. This has a countervailing effect on real disposable incomes, while also making disinflation more broad-based. Indeed, if we look at prices of non-energy industrial goods, which are mainly tradable, we see a downward trend across all euro area countries.
Local factors
To add to this, aggregate inflation has been dragged down by local factors linked to the sovereign debt crisis and the process of relative price adjustment in stressed countries. Several euro area countries are currently undergoing internal devaluation to regain price competitiveness, both internationally and within the currency union. The crucial adjustments vis-à-vis other euro area countries have to take place irrespective of changes in the external value of the euro.
This process began hesitantly in the early years of the crisis, largely due to nominal rigidities in wages and prices. The result was that adjustment took place more through quantities – i.e. unemployment – than through prices. Stressed countries thus experienced a protracted period of declining disposable incomes and long-drawn-out price adjustment. In this context, several have seen domestic core inflation – that is, excluding the energy and food price effects I just described – fall well below the euro area average. For example, the recent overall fall in services price inflation for the euro area is almost entirely accounted for by price declines in these components in stressed countries.
Nevertheless, in the last few years relative price adjustment has accelerated in stressed countries. While this may also have initially weighed on disposable incomes, by creating a closer alignment between relative wage and productivity developments, it should increasingly support future incomes through the competitiveness channel. Export growth has been impressive in several stressed countries. And indeed, nominal income growth in stressed countries turned positive in the fourth quarter of 2013.
The physiology of disinflation
So to sum up: falling energy and food prices, coupled with the effects of relative price adjustment in stressed countries, explain almost fully the disinflation we have seen in the euro area. We also see that disinflation produces counterveiling forces, which may in time cause it to self-correct. To what extent should monetary policy therefore react to these developments?
The answer relates to the physiology of inflation: whether or not these factors are likely to persist into the medium-term and therefore enter the horizon of monetary policy. Temporary movements in the exchange rate or relative price adjustments would not normally warrant a monetary policy response. Given the lag in monetary policy transmission, a monetary impulse would hit the economy just when the effect on inflation has faded out and the impulse is no longer necessary.
That said, shocks can change: in certain circumstances temporary shocks can morph into persistent shocks via second-round effects. In particular, a prolonged period of low or even negative inflation rates might destabilise inflation expectations. And we know from international experience this change can happen quite quickly, especially if the objective of monetary policy is not clear. Thus, we have to judge carefully how an apparently temporary shock is spreading through the economy and affecting expectations.
Moreover, the situation is more complex if there are impairments in monetary policy transmission that extend the lag between our decisions and their impact on prices, as we see in the euro area today. In these circumstances, there is a risk that, if a temporary shock turns more persistent, any monetary policy response might arrive too late to prevent a more serious downward shift in expectations. Thus, more pre-emptive action may be warranted.
At present, our expectation is that low inflation will be prolonged but gradually return to close to 2%. Our responsibility is nonetheless to be alert to the risks to this scenario that might emerge and prepared for action if they do. What we need to be particularly watchful for at the moment is, in my view, the potential for a negative spiral to take hold between between low inflation, falling inflation expectations and credit, in particular in stressed countries.
Let me explain.
Low inflation, expectations and credit
Remember that countries undertaking relative price adjustments have to adjust relative to the average rate of euro area inflation. Low inflation therefore lowers the “nominal bar” around which such adjustments across countries have to happen. In these circumstances, stressed countries will likely experience a temporary period of very low or negative inflation rates. This is what we see in the euro area at the moment.
But here the common and local sources of disinflation I mentioned earlier interact. The effect of an appreciating exchange rate is to hold down overall euro area inflation. The nominal bar around which adjustment takes place is lower: In particular, we see a rise in inflation in non-stressed countries that is insufficient to raise the euro area average back to 2%. And the downward adjustment in the stressed countries becomes probably harder and certainly longer, especially if nominal rigidities imply that prices and costs cannot adjust quickly.
In this situation, there is a risk that disinflationary expectations take hold. This may then cause households and firms to defer expenditure in a classic deflationary cycle – especially when monetary policy is at the effective lower bound and so cannot steer the nominal rate down to compensate.
In addition, an unexpected period of low inflation and low nominal income results in a higher actual and expected future real debt burden. Unless compensated for by expectations of higher future income, firms may reduce investment and households consumption. Banks may in turn respond to this situation with stricter credit standards, which reinforces disinflationary pressure and hence worsens debt burdens. This is fertile ground for a pernicious negative spiral, which then also affects expectations.
Propagation through the euro area
So do we see any signs that low inflation might propagate through the euro area in this way?
On aggregate, euro area firms and households do not seem to be particularly exposed to debt deflation dynamics. The interest payment burden of euro area firms – the ratio of their gross interest payments to gross operating surplus – has actually fallen from 22% in 2008 to less than 12% at the end of 2013, which suggests that firms are in a stronger position today to withstand a period of low inflation. For euro area households debt service-to-income ratios are similar – around 14% – while the median household holds the equivalent of around two months’ income in liquid assets to cushion nominal income shocks.
But importantly, this picture masks the heterogeneity mentioned previously. For firms in some countries the interest payment burden has in fact risen since 2008, in particular for firms based in stressed countries. Debt service-to-income ratios also tend to be higher in stressed countries, implying greater vulnerabilities in these jurisdictions if low inflation persists.
Bank lending also presents a mixed picture. Surveys of bank behaviour show a gradually improving aggregate situation. According to the latest Bank Lending Survey credit conditions generally stabilised at the start of this year, and even improved in some stressed countries. The incremental tightening process that banks reported throughout the crisis seems to have come to a halt.
That said, credit conditions remain very heterogeneous across countries and sectors. According to the latest ECB survey on credit access by small- and medium-sized enterprises (SMEs), supply constraints remain especially strong for SMEs in stressed countries. The percentage of financially constrained but viable SMEs – i.e. those with positive turnover in the last six months seeking a bank loan – varies from a minimum of 1% in Germany and Austria to a quarter of the total population in Spain and as much as a third in Portugal.
Importantly, credit weakness appears to be contributing to economic weakness in stressed countries. To show this, one can undertake a quantitative exercise to compute “normal credit”, similar to the notion of potential output. The difference between the actual volume of credit and normal credit offers a measure of the “credit gap”, analogous to the output gap. Not surprisingly, this exercise reveals that in non-stressed economies the credit gap is either insignificant or making a very small contribution to economic slack. In stressed economies, the same measure contributes to up to a third of economic slack.
This analysis suggests that credit constraints are putting a brake on the recovery in stressed countries, which adds to disinflationary pressures. You can also see why the heterogeneity becomes a factor in assessing low inflation in the euro area.
Calibrating the policy response
What is the right policy response to these developments?
Essentially, we are confronting three issues that might warrant a response. First, the common effect of exogenous factors, including the exchange rate, on euro area inflation. Second, the asymmetric effect of endogenous developments, such as tight access to credit for parts and sectors of the euro area. And third, the risk that those effects combine to generate a more persistent regime of excessively low inflation.
Let me elaborate on those three issues. First, to the extent that developments in the exchange rate, money or capital markets result in an unwarranted tightening of monetary and financial conditions, this would require adjustment of our conventional instruments, so as to secure the degree of monetary accommodation intended by the Governing Council.
At the other end of the spectrum would be a too prolonged downward departure of inflation and/or inflation expectations from our projected baseline scenario, for example due to the interaction between exchange rate developments and medium-term inflation expectations as I explained earlier. This would call for a more expansionary stance, which would be the context for a broad-based asset purchase programme.
An intermediate situation is one where credit supply constraints interfere with the transmission of monetary policy and impair the effects of our intended monetary stance. This would require targeted measures to help alleviate credit constraints. I would like to dwell shortly on this contingency because it relates to the important question of whether weak credit growth results from low credit demand or supply constraints.
Weak credit demand in the early stages of an economic recovery is not unusual. Credit growth typically lags the recovery by three to four quarters as firms draw down internal funds. But a recovery eventually results in growing credit demand. And at this point, for monetary policy to produce its full effects, there must be no binding constraints on credit supply through the banking system. The more the recovery progresses, the more important it is that supply constraints ease so that the recovery can gather steam. Given where we are in the cycle today, it is highly desirable that banks advance the structural adjustment of their balance sheets, so that they can meet demand for credit as it emerges.
It is in part for this reason that we early on placed a great deal of emphasis on a timely comprehensive assessment of bank balance sheets, in the context of the creation of the Single Supervisory Mechanism. Frontloading bank balance sheet adjustment addresses capital constraints on credit supply. Only banks that have fully accounted for legacy losses and hold sufficient equity can take on risk again and therefore originate and price loans in normal conditions. The comprehensive assessment, while still ongoing, has already had a catalytic effect on asset revaluation and provisioning and on capital raising. We expect it also to feed through into new credit as it reaches completion.
Meeting credit demand is likewise why we have publicly supported measures to revive high quality securitisation in Europe. This complements the comprehensive assessment by helping remove capital constraints to loan origination. And it supports the development of capital markets, which will be essential to sustain credit supply while the banking system transitions towards a less leveraged, less risky model.
The key issue today, however, is timing. We have to be mindful of mismatches between these various trends: the rise in demand for credit; the repair of bank balance sheets; and the development of capital markets as a complement to bank lending. Credit demand may pick up more quickly than the other trends gain traction.
If, in this context, availability of term funding is a limiting factor on loan origination, then monetary policy can play a bridging role. Term-funding of loans, be it on-balance sheet – that is, through refinancing operations – or off-balance sheet – that is, through purchases of asset-backed securities – could help reduce any drag on the recovery coming from temporary credit supply constraints.
Conclusion
Let me conclude.
What I have laid out today is a decomposition of the factors behind low inflation in the euro area, and how they interact, percolate through the real economy and may affect medium-term price stability.
At this point of the cycle, all three contingencies I have discussed remain topical and feature prominently in the discussions of the Governing Council members.
Certainly, any policy response requires a careful assessment of the costs and benefits of the various tools at hand. But there is no debate about our goal, which is to return inflation towards 2% in the medium-term, in line with our mandate.
Monetary policy in a prolonged period of low inflation
Speech by Mario Draghi, President of the ECB,
at the ECB Forum on Central Banking,
Sintra, 26 May 2014
***
Summary
In the context of a certain disconnect between economic performance and inflation the monetary policy response has to be carefully considered and precisely designed. We are not resigned to allowing inflation to remain too low for too long. But to understand “what is too low for too long”, we need to answer two questions.
First, why is inflation so low?
Second, once we have a decomposition of inflation, we can ask: how likely is it that it persists over the medium-term? Falling commodity prices have accounted for around 80% of the decline in euro area inflation since late 2011. But there two factors specific to the euro area that contribute to low inflation: the rise in the euro exchange rate and the process of relative price adjustments in certain euro area countries.
At present, our expectation is that low inflation will be prolonged but gradually return to 2%. Our responsibility is nonetheless to be alert to the risks to this scenario that might emerge and prepared for action if they do. What we need to be particularly watchful for at the moment is the potential for a negative spiral to take hold between between low inflation, falling inflation expectations and credit, in particular in stressed countries.
There is a risk that disinflationary expectations take hold. This may then cause households and firms to defer expenditure in a classic deflationary cycle – especially when monetary policy is at the effective lower bound and so cannot steer the nominal rate down to compensate.
On aggregate, euro area firms and households do not seem to be particularly exposed to debt deflation dynamics. But this picture masks the heterogeneity within the euro area. Debt service-to-income ratios tend to be higher in stressed countries. Credit weakness appears to be contributing to economic weakness in these countries. Our analysis suggests that credit constraints are putting a brake on the recovery in stressed countries, which adds to the disinflationary pressures. And heterogeneity becomes a factor in assessing low inflation in the euro area.
In terms of the monetary policy response, the key issue is timing. We have to be mindful of mismatches between the various trends: the rise in demand for credit; the repair of bank balance sheets; and the development of capital markets as a complement to bank lending. At this point of the cycle, these considerations feature prominently in the discussions of the Governing Council members. There is no debate about our goal, which is to return inflation towards 2% in the medium-term, in line with our mandate.
***
Ladies and gentlemen,
When we first thought about launching this forum in the spring of last year, we saw a clear value in setting aside time to withdraw from the pressure of our daily routines and the immediacy of decisions. The idea was to devote time to in-depth reflection on how to address the fundamental challenges facing central banks.
In the event, the opportunity for in-depth reflection has proven as valuable as we expected – but our ability to detach from the pressures of the moment has been less than we thought. We are meeting against the backdrop of a complex economic situation: a slowly consolidating recovery, but one which has been accompanied by a gradual fall in inflation rates. Cyclical developments are also interacting with structural developments, notably the structural deleveraging of the banking system. All this warrants discussion.
To some extent, a disconnect between economic performance and inflation is to be expected in the very early stages of the economic upturn. As households and firms resume their spending plans in the aftermath of a long period of restraint, they tend initially to use existing resources more intensively. This raises measured productivity, but causes employment to return more slowly towards its potential, which reduces price pressures.
In this context, the monetary policy response has to be carefully considered and precisely designed. We do not want to be too reactive to those parts of the disinflationary process that are expected to self-correct. We neither want to be too forbearing towards those factors that, if left unchecked, can lastingly undermine price stability. We are not resigned to allowing inflation to remain too low for too long. But to understand “what is too low for too long”, we need to answer two questions.
First, why is inflation so low? This is essentially a question about the anatomy of inflation, meaning the nature of the shocks that are causing inflation to deviate from its intended level.
Second, once we have a decomposition of inflation, we can ask: how likely is it that it persists over the medium-term? This is a question related to the physiology of inflation, meaning how current low inflation influences economic behaviour and impacts the economy, notably through the formation of expectations.
Through the filter of these two questions, I would like to use my remarks this morning to discuss the forthcoming decisions facing the Governing Council.
The anatomy of disinflation
Low inflation is not particular to the euro area. Inflation is low across advanced economies, mainly due to the diminishing effect of oil prices on consumer prices. But looking at the anatomy of inflation, there are two factors specific to the euro area that contribute to especially low inflation here.
The first is a common factor: the rise in the euro exchange rate and its effect on the price of internationally traded commodities. The second is a local factor: the process of relative price adjustment in certain euro area countries that pulls down aggregate inflation.
Let me explain each of these in turn.
Common factors
Falling commodity prices explain the lion’s share of the disinflation the euro area has experienced since the end of 2011. Brent crude oil prices were down by around 7% in euro terms in the first quarter of this year, compared with a year earlier. Food prices were sharply down as well. In fact, these two components have together accounted for around 80% of the decline in euro area HICP inflation since late 2011.
The bulk of the imported downside pressures on euro area consumer prices are explained by the strengthening of the effective euro exchange rate, in particular vis-à-vis the dollar. In the past year or so, oil prices in US dollars have fluctuated – by historical standards – over a relatively narrow range. And they have exhibited no clear downward or upward trend.
This creates a balance of forces that might affect future inflation. On the one hand, lower commodity prices driven by euro appreciation help compensate for the generally weak developments in disposable income in the euro area. Indeed, real disposable income declined at slower pace throughout 2013, and turned slightly positive in the fourth quarter, increasing by 0.6% year-on-year. To the extent that this supports domestic demand in the euro area it will also create upward pressure on inflation.
On the other hand, exchange rate appreciation affects external demand and reduces the competitiveness gains of price and cost adjustment in some euro area countries. This has a countervailing effect on real disposable incomes, while also making disinflation more broad-based. Indeed, if we look at prices of non-energy industrial goods, which are mainly tradable, we see a downward trend across all euro area countries.
Local factors
To add to this, aggregate inflation has been dragged down by local factors linked to the sovereign debt crisis and the process of relative price adjustment in stressed countries. Several euro area countries are currently undergoing internal devaluation to regain price competitiveness, both internationally and within the currency union. The crucial adjustments vis-à-vis other euro area countries have to take place irrespective of changes in the external value of the euro.
This process began hesitantly in the early years of the crisis, largely due to nominal rigidities in wages and prices. The result was that adjustment took place more through quantities – i.e. unemployment – than through prices. Stressed countries thus experienced a protracted period of declining disposable incomes and long-drawn-out price adjustment. In this context, several have seen domestic core inflation – that is, excluding the energy and food price effects I just described – fall well below the euro area average. For example, the recent overall fall in services price inflation for the euro area is almost entirely accounted for by price declines in these components in stressed countries.
Nevertheless, in the last few years relative price adjustment has accelerated in stressed countries. While this may also have initially weighed on disposable incomes, by creating a closer alignment between relative wage and productivity developments, it should increasingly support future incomes through the competitiveness channel. Export growth has been impressive in several stressed countries. And indeed, nominal income growth in stressed countries turned positive in the fourth quarter of 2013.
The physiology of disinflation
So to sum up: falling energy and food prices, coupled with the effects of relative price adjustment in stressed countries, explain almost fully the disinflation we have seen in the euro area. We also see that disinflation produces counterveiling forces, which may in time cause it to self-correct. To what extent should monetary policy therefore react to these developments?
The answer relates to the physiology of inflation: whether or not these factors are likely to persist into the medium-term and therefore enter the horizon of monetary policy. Temporary movements in the exchange rate or relative price adjustments would not normally warrant a monetary policy response. Given the lag in monetary policy transmission, a monetary impulse would hit the economy just when the effect on inflation has faded out and the impulse is no longer necessary.
That said, shocks can change: in certain circumstances temporary shocks can morph into persistent shocks via second-round effects. In particular, a prolonged period of low or even negative inflation rates might destabilise inflation expectations. And we know from international experience this change can happen quite quickly, especially if the objective of monetary policy is not clear. Thus, we have to judge carefully how an apparently temporary shock is spreading through the economy and affecting expectations.
Moreover, the situation is more complex if there are impairments in monetary policy transmission that extend the lag between our decisions and their impact on prices, as we see in the euro area today. In these circumstances, there is a risk that, if a temporary shock turns more persistent, any monetary policy response might arrive too late to prevent a more serious downward shift in expectations. Thus, more pre-emptive action may be warranted.
At present, our expectation is that low inflation will be prolonged but gradually return to close to 2%. Our responsibility is nonetheless to be alert to the risks to this scenario that might emerge and prepared for action if they do. What we need to be particularly watchful for at the moment is, in my view, the potential for a negative spiral to take hold between between low inflation, falling inflation expectations and credit, in particular in stressed countries.
Let me explain.
Low inflation, expectations and credit
Remember that countries undertaking relative price adjustments have to adjust relative to the average rate of euro area inflation. Low inflation therefore lowers the “nominal bar” around which such adjustments across countries have to happen. In these circumstances, stressed countries will likely experience a temporary period of very low or negative inflation rates. This is what we see in the euro area at the moment.
But here the common and local sources of disinflation I mentioned earlier interact. The effect of an appreciating exchange rate is to hold down overall euro area inflation. The nominal bar around which adjustment takes place is lower: In particular, we see a rise in inflation in non-stressed countries that is insufficient to raise the euro area average back to 2%. And the downward adjustment in the stressed countries becomes probably harder and certainly longer, especially if nominal rigidities imply that prices and costs cannot adjust quickly.
In this situation, there is a risk that disinflationary expectations take hold. This may then cause households and firms to defer expenditure in a classic deflationary cycle – especially when monetary policy is at the effective lower bound and so cannot steer the nominal rate down to compensate.
In addition, an unexpected period of low inflation and low nominal income results in a higher actual and expected future real debt burden. Unless compensated for by expectations of higher future income, firms may reduce investment and households consumption. Banks may in turn respond to this situation with stricter credit standards, which reinforces disinflationary pressure and hence worsens debt burdens. This is fertile ground for a pernicious negative spiral, which then also affects expectations.
Propagation through the euro area
So do we see any signs that low inflation might propagate through the euro area in this way?
On aggregate, euro area firms and households do not seem to be particularly exposed to debt deflation dynamics. The interest payment burden of euro area firms – the ratio of their gross interest payments to gross operating surplus – has actually fallen from 22% in 2008 to less than 12% at the end of 2013, which suggests that firms are in a stronger position today to withstand a period of low inflation. For euro area households debt service-to-income ratios are similar – around 14% – while the median household holds the equivalent of around two months’ income in liquid assets to cushion nominal income shocks.
But importantly, this picture masks the heterogeneity mentioned previously. For firms in some countries the interest payment burden has in fact risen since 2008, in particular for firms based in stressed countries. Debt service-to-income ratios also tend to be higher in stressed countries, implying greater vulnerabilities in these jurisdictions if low inflation persists.
Bank lending also presents a mixed picture. Surveys of bank behaviour show a gradually improving aggregate situation. According to the latest Bank Lending Survey credit conditions generally stabilised at the start of this year, and even improved in some stressed countries. The incremental tightening process that banks reported throughout the crisis seems to have come to a halt.
That said, credit conditions remain very heterogeneous across countries and sectors. According to the latest ECB survey on credit access by small- and medium-sized enterprises (SMEs), supply constraints remain especially strong for SMEs in stressed countries. The percentage of financially constrained but viable SMEs – i.e. those with positive turnover in the last six months seeking a bank loan – varies from a minimum of 1% in Germany and Austria to a quarter of the total population in Spain and as much as a third in Portugal.
Importantly, credit weakness appears to be contributing to economic weakness in stressed countries. To show this, one can undertake a quantitative exercise to compute “normal credit”, similar to the notion of potential output. The difference between the actual volume of credit and normal credit offers a measure of the “credit gap”, analogous to the output gap. Not surprisingly, this exercise reveals that in non-stressed economies the credit gap is either insignificant or making a very small contribution to economic slack. In stressed economies, the same measure contributes to up to a third of economic slack.
This analysis suggests that credit constraints are putting a brake on the recovery in stressed countries, which adds to disinflationary pressures. You can also see why the heterogeneity becomes a factor in assessing low inflation in the euro area.
Calibrating the policy response
What is the right policy response to these developments?
Essentially, we are confronting three issues that might warrant a response. First, the common effect of exogenous factors, including the exchange rate, on euro area inflation. Second, the asymmetric effect of endogenous developments, such as tight access to credit for parts and sectors of the euro area. And third, the risk that those effects combine to generate a more persistent regime of excessively low inflation.
Let me elaborate on those three issues. First, to the extent that developments in the exchange rate, money or capital markets result in an unwarranted tightening of monetary and financial conditions, this would require adjustment of our conventional instruments, so as to secure the degree of monetary accommodation intended by the Governing Council.
At the other end of the spectrum would be a too prolonged downward departure of inflation and/or inflation expectations from our projected baseline scenario, for example due to the interaction between exchange rate developments and medium-term inflation expectations as I explained earlier. This would call for a more expansionary stance, which would be the context for a broad-based asset purchase programme.
An intermediate situation is one where credit supply constraints interfere with the transmission of monetary policy and impair the effects of our intended monetary stance. This would require targeted measures to help alleviate credit constraints. I would like to dwell shortly on this contingency because it relates to the important question of whether weak credit growth results from low credit demand or supply constraints.
Weak credit demand in the early stages of an economic recovery is not unusual. Credit growth typically lags the recovery by three to four quarters as firms draw down internal funds. But a recovery eventually results in growing credit demand. And at this point, for monetary policy to produce its full effects, there must be no binding constraints on credit supply through the banking system. The more the recovery progresses, the more important it is that supply constraints ease so that the recovery can gather steam. Given where we are in the cycle today, it is highly desirable that banks advance the structural adjustment of their balance sheets, so that they can meet demand for credit as it emerges.
It is in part for this reason that we early on placed a great deal of emphasis on a timely comprehensive assessment of bank balance sheets, in the context of the creation of the Single Supervisory Mechanism. Frontloading bank balance sheet adjustment addresses capital constraints on credit supply. Only banks that have fully accounted for legacy losses and hold sufficient equity can take on risk again and therefore originate and price loans in normal conditions. The comprehensive assessment, while still ongoing, has already had a catalytic effect on asset revaluation and provisioning and on capital raising. We expect it also to feed through into new credit as it reaches completion.
Meeting credit demand is likewise why we have publicly supported measures to revive high quality securitisation in Europe. This complements the comprehensive assessment by helping remove capital constraints to loan origination. And it supports the development of capital markets, which will be essential to sustain credit supply while the banking system transitions towards a less leveraged, less risky model.
The key issue today, however, is timing. We have to be mindful of mismatches between these various trends: the rise in demand for credit; the repair of bank balance sheets; and the development of capital markets as a complement to bank lending. Credit demand may pick up more quickly than the other trends gain traction.
If, in this context, availability of term funding is a limiting factor on loan origination, then monetary policy can play a bridging role. Term-funding of loans, be it on-balance sheet – that is, through refinancing operations – or off-balance sheet – that is, through purchases of asset-backed securities – could help reduce any drag on the recovery coming from temporary credit supply constraints.
Conclusion
Let me conclude.
What I have laid out today is a decomposition of the factors behind low inflation in the euro area, and how they interact, percolate through the real economy and may affect medium-term price stability.
At this point of the cycle, all three contingencies I have discussed remain topical and feature prominently in the discussions of the Governing Council members.
Certainly, any policy response requires a careful assessment of the costs and benefits of the various tools at hand. But there is no debate about our goal, which is to return inflation towards 2% in the medium-term, in line with our mandate.
هذه ترجمة خطاب دراجي عبر جوجل
ملخص
في سياق قطع معينة بين الأداء الاقتصادي والتضخم لابد من النظر فيها استجابة السياسة النقدية مصممة بعناية و دقة. نحن لا استقال السماح التضخم لا تزال منخفضة جدا لفترة طويلة جدا . ولكن لفهم " ما هو منخفض جدا لفترة طويلة جدا "، ونحن بحاجة إلى الإجابة على سؤالين .
أولا ، لماذا هو التضخم منخفضة جدا؟
الثاني ، مرة واحدة لدينا التحلل من التضخم ، يمكن أن نسأل : كيف المرجح هو أن ما استمر على المدى المتوسط ؟ وقد شكلت انخفاض أسعار السلع الأساسية لحوالي 80 ٪ من الانخفاض في معدل التضخم في منطقة اليورو منذ أواخر عام 2011 ولكن هناك اثنين من العوامل المحددة ل منطقة اليورو التي تسهم في انخفاض معدلات التضخم : ارتفاع سعر صرف اليورو وعملية تعديلات الأسعار النسبية في بعض دول منطقة اليورو.
في الوقت الحاضر، توقعاتنا هي التي سيتم المطول التضخم منخفضة ولكن العودة تدريجيا إلى 2 ٪ . مسؤوليتنا مع ذلك أن تكون في حالة تأهب ل مخاطر ل هذا السيناريو التي قد تنشأ وإعدادها لل عمل إذا لم يفعلوا . ما نحن بحاجة إلى أن تكون يقظة بشكل خاص لل في هذه اللحظة هو احتمال دوامة سلبية ل تترسخ بين بين انخفاض معدلات التضخم ، وانخفاض توقعات التضخم و الائتمان ، وبخاصة في البلدان شدد.
هناك خطر يتمثل في أن التوقعات تضخم تترسخ. ثم قد يسبب هذه الأسر والشركات إلى تأجيل الإنفاق في دورة انكماشية الكلاسيكية - وخصوصا عندما السياسة النقدية غير فعالة في الأدنى و ذلك لا يمكن توجيه معدل الاسمية وصولا الى تعويض .
في مجموع المباراتين ، لا يبدو أن الشركات في منطقة اليورو والأسر أن تتعرض بشكل خاص ل ديناميات انكماش الدين . ولكن هذه الصورة تخفي عدم التجانس داخل منطقة اليورو . نسب خدمة الدين إلى الدخل تميل إلى أن تكون أعلى في البلدان شدد. يظهر ضعف الائتمان أن تسهم في الضعف الاقتصادي في هذه البلدان. وتشير تحليلاتنا إلى أن القيود الائتمانية و وضع الفرامل على الانتعاش في البلدان شدد ، وهو ما يضيف إلى الضغوط الانكماشية . و يصبح عامل عدم التجانس في تقييم انخفاض التضخم في منطقة اليورو .
من حيث استجابة السياسة النقدية ، فإن القضية الأساسية تكمن في التوقيت . علينا أن نكون تضع في اعتبارها عدم التطابق بين مختلف الاتجاهات : ارتفاع الطلب على الائتمان ؛ إصلاح الميزانيات العمومية للبنوك ؛ وتطوير أسواق رأس المال كعنصر مكمل لل الإقراض المصرفي . في هذه المرحلة من دورة ، وهذه الاعتبارات تحتل مكانة بارزة في مناقشات أعضاء مجلس الإدارة. ليس هناك نقاش حول هدفنا، وهو للعودة التضخم نحو 2 ٪ في المدى المتوسط ، وذلك تمشيا مع ولايتنا .
***
السيدات والسادة،
عندما كنا أول فكرت في إطلاق هذا المنتدى في ربيع العام الماضي ، رأينا قيمة واضحة في تخصيص وقت للانسحاب من الضغط من الروتين اليومي لحياتنا و الفورية من القرارات. كانت الفكرة أن تكرس وقتا للتفكير متعمق بشأن كيفية معالجة التحديات الأساسية التي تواجه البنوك المركزية .
في هذا الحدث، و فرصة للتفكير المتعمق أثبتت قيمة كما كنا نتوقع - ولكن كانت قدرتنا على فصل من الضغوط لحظة أقل مما كنا نظن . نجتمع على خلفية الوضع الاقتصادي المعقد : انتعاش توطيد ببطء، ولكن واحدة التي تم يرافقه انخفاض تدريجي في معدلات التضخم. التطورات الدورية و التفاعل أيضا مع التطورات الهيكلية ، ولا سيما تخفيض الديون الهيكلية للنظام المصرفي. كل هذا النقاش أوامر .
إلى حد ما ، و الانفصام بين الأداء الاقتصادي والتضخم أمر متوقع في المراحل المبكرة جدا من التحسن الاقتصادي . كما الأسر والشركات استئناف خطط الإنفاق في أعقاب فترة طويلة من ضبط النفس ، فإنها تميل في البداية إلى استخدام الموارد المتاحة بصورة أكثر كثافة . هذا يثير الإنتاجية قياسه، ولكن يسبب العمالة في العودة ببطء نحو مزيد من إمكاناتها ، مما يقلل من الضغوط على الأسعار .
في هذا السياق ، واستجابة السياسة النقدية لابد من النظر بعناية و المصممة بدقة. نحن لا نريد أن يكون رد الفعل جدا ل تلك الأجزاء من عملية تضخم التي من المتوقع أن الصحيح النفس. نحن لا نريد أن نكون صمود جدا تجاه تلك العوامل التي ، إذا تركت لحالها ، يمكن أن تقوض استقرار الأسعار بشكل دائم . نحن لا استقال السماح التضخم لا تزال منخفضة جدا لفترة طويلة جدا . ولكن لفهم " ما هو منخفض جدا لفترة طويلة جدا "، ونحن بحاجة إلى الإجابة على سؤالين .
أولا ، لماذا هو التضخم منخفضة جدا؟ هذا هو في جوهره سؤال حول تشريح التضخم ، وهذا يعني في طبيعة الصدمات التي تسبب التضخم لتحيد عن مستواه المستهدف.
الثاني ، مرة واحدة لدينا التحلل من التضخم ، يمكن أن نسأل : كيف المرجح هو أن ما استمر على المدى المتوسط ؟ هذا هو السؤال تتعلق فسيولوجيا التضخم ، وهذا يعني كيف يؤثر التضخم المنخفضة الحالية السلوك الاقتصادي وتأثيراتها على الاقتصاد ، ولا سيما من خلال تشكيل التوقعات.
من خلال مرشح من هذين السؤالين ، وأود أن استخدام ملاحظاتي هذا الصباح لمناقشة القرارات المقبلة التي تواجه مجلس الإدارة.
تشريح التضخم
انخفاض التضخم ليس خاص ل منطقة اليورو . التضخم منخفض عبر الاقتصادات المتقدمة ، ويرجع ذلك أساسا إلى تأثير تناقص أسعار النفط على أسعار المستهلك. ولكن بالنظر إلى تشريح التضخم ، وهناك نوعان من العوامل المحددة ل منطقة اليورو التي تسهم في انخفاض معدلات التضخم وخاصة هنا.
الأول هو عامل مشترك : ارتفاع سعر صرف اليورو و تأثيرها على أسعار السلع المتداولة دوليا . والثاني هو عامل المحلية : عملية تعديل الأسعار النسبية في بعض دول منطقة اليورو أن يسحب إلى أسفل التضخم الكلي.
اسمحوا لي أن أشرح كل من هذه بدورها .
العوامل المشتركة
شرح انخفاض أسعار السلع الأساسية على نصيب الأسد من التضخم في منطقة اليورو قد شهدت منذ نهاية عام 2011 ، وكانت أسعار النفط الخام برنت بنسبة حوالي 7 ٪ من حيث اليورو في الربع الأول من هذا العام مقارنة مع العام السابق . وكانت أسعار المواد الغذائية بشكل حاد لأسفل كذلك. في الواقع، لقد هذين العنصرين يشكلان معا حوالي 80 ٪ من الانخفاض في منطقة اليورو التضخم hicp منذ أواخر عام 2011 .
و أوضح الجزء الأكبر من الضغوط السلبية المستوردة على أسعار المستهلكين في منطقة اليورو عن طريق تعزيز سعر صرف اليورو فعالة ، ولا سيما وجها ل وجه مع الدولار. في العام الماضي أو نحو ذلك ، وأسعار النفط بالدولار الأمريكي تفاوتت - بالمقاييس التاريخية - على نطاق ضيق نسبيا. وأنها أظهرت أي الاتجاه النزولي أو تصاعدي واضح .
وهذا يخلق توازن القوى التي قد تؤثر على التضخم في المستقبل . من جهة ، وانخفاض أسعار السلع الأساسية يقودها ارتفاع قيمة اليورو مساعدة تعويض عن التطورات ضعيفة عموما في الدخل المتاح في منطقة اليورو . في الواقع ، انخفض الدخل الحقيقي المتاح في وتيرة أبطأ طوال عام 2013، و تحول إيجابية بشكل طفيف في الربع الرابع ، وزيادة بنسبة 0.6 ٪ في العام على اساس سنوى. إلى حد أن هذا يدعم الطلب المحلي في منطقة اليورو سيكون أيضا إنشاء ضغوطا تصاعدية على التضخم.
من ناحية أخرى ، يؤثر ارتفاع سعر الصرف الطلب الخارجي ، ويقلل من مكاسب تنافسية الأسعار و تكلفة التكيف في بعض دول منطقة اليورو. هذا له تأثير التعويضية على الدخل الحقيقي المتاح ، في حين جعل أيضا التضخم أكثر على نطاق واسع . في الواقع ، إذا نظرنا إلى أسعار السلع الصناعية غير النفطية ، والتي هي قابلة للتداول بشكل رئيسي ، ونحن نرى اتجاها نزوليا في جميع دول منطقة اليورو.
العوامل المحلية
إضافة إلى ذلك، فقد تم سحب التضخم الكلي بنسبة عوامل محلية مرتبطة أزمة الديون السيادية و عملية التكيف النسبي في البلدان شدد السعر. و العديد من دول منطقة اليورو التي تمر حاليا تخفيض قيمة العملة الداخلية لاستعادة المنافسة السعرية ، سواء على الصعيد الدولي و داخل الاتحاد النقدي . التعديلات الحاسمة وجها لوجه بلدان منطقة اليورو الأخرى يجب أن تتم بغض النظر عن التغيرات في القيمة الخارجية لليورو .
بدأت هذه العملية بتردد في السنوات الأولى من الأزمة، إلى حد كبير بسبب الجمود الاسمية في الأجور و الأسعار. كانت النتيجة استغرق هذا التعديل مكان أكثر من خلال كميات - أي البطالة - من خلال الأسعار. وهكذا شهدت البلدان شدد فترة مطولة من انخفاض الدخل المتاح و تعديل الأسعار مطولة . في هذا السياق ، شهدت عدة التضخم الأساسي المحلية - وهذا هو، باستثناء آثار أسعار الطاقة والغذاء وصفت للتو - تقع أقل بكثير من متوسط منطقة اليورو . على سبيل المثال ، وسقوط الشاملة الأخيرة في تضخم أسعار الخدمات لمنطقة اليورو هو تقريبا شكلت بالكامل من قبل ل انخفاض الأسعار في هذه المكونات في البلدان شدد.
ومع ذلك ، في السنوات القليلة الماضية تسارعت تعديل الأسعار النسبية في البلدان شدد. في حين أن هذا قد يكون أيضا وزنه في البداية على الدخل القابل للتصرف، من خلال خلق المواءمة بين الأجور النسبية وتطور الإنتاجية ، ينبغي أن تدعم على نحو متزايد دخل المستقبل من خلال قناة التنافسية. وكان نمو الصادرات للإعجاب في العديد من البلدان شدد. وبالفعل، تحولت نمو الدخل الاسمي في البلدان شدد إيجابية في الربع الرابع من عام 2013.
علم وظائف الأعضاء من التضخم
حتى لتلخيص : انخفاض أسعار الطاقة والمواد الغذائية ، إلى جانب آثار التكيف النسبي في البلدان شدد السعر ، وشرح بالكامل تقريبا التضخم التي شهدناها في منطقة اليورو. نحن أيضا نرى أن التضخم ينتج قوات تعويضية ، الأمر الذي قد يؤدي في الوقت المناسب إلى الصحيح النفس. إلى أي مدى ينبغي السياسة النقدية وبالتالي التفاعل مع هذه التطورات ؟
الجواب يتعلق علم وظائف الأعضاء من التضخم : ما إذا كانت هذه العوامل من المرجح أن تستمر في المدى المتوسط ، وبالتالي يدخل في أفق السياسة النقدية. أن الحركات مؤقت في سعر الصرف أو تعديلات الأسعار النسبية لا تضمن عادة استجابة السياسة النقدية. نظرا لل تأخر في انتقال السياسة النقدية ، فإن الدافع النقدية ضرب الاقتصاد فقط عندما تلاشى تأثير على التضخم من و الدافع لم يعد ضروريا .
أن قال، يمكن تغيير الصدمات : في ظروف معينة الصدمات المؤقتة يمكن أن تتحول إلى صدمات المستمرة عبر تأثيرات الجولة الثانية . على وجه الخصوص، فترة طويلة من معدلات التضخم المنخفضة أو حتى سلبية قد يزعزع استقرار توقعات التضخم. ونحن نعرف من الخبرة الدولية هذا التغيير يمكن أن يحدث بسرعة كبيرة ، خصوصا إذا كان الهدف من السياسة النقدية ليست واضحة . وبالتالي ، علينا أن نحكم بدقة كيف يمكن ل صدمة مؤقتة على ما يبدو ينتشر من خلال الاقتصاد و تؤثر على التوقعات.
وعلاوة على ذلك ، فإن الوضع أكثر تعقيدا إذا كان هناك ضعف في انتقال السياسة النقدية التي تمتد الفترة الزمنية بين قراراتنا و تأثيرها على الأسعار ، كما نرى في منطقة اليورو اليوم. في ظل هذه الظروف، فإن هناك خطرا على أنه إذا كان صدمة مؤقتة يتحول أكثر ثباتا ، أي استجابة السياسة النقدية قد تصل متأخرة جدا لمنع تحول نزولي أكثر خطورة في التوقعات. وبالتالي ، قد يكون له ما يبرره أكثر إجراءات وقائية .
في الوقت الحاضر، توقعاتنا هي التي سيتم المطول التضخم منخفضة ولكن العودة تدريجيا إلى ما يقرب من 2 ٪ . مسؤوليتنا مع ذلك أن تكون في حالة تأهب ل مخاطر ل هذا السيناريو التي قد تنشأ وإعدادها لل عمل إذا لم يفعلوا . ما نحن بحاجة إلى أن تكون يقظة بشكل خاص لل في هذه اللحظة هو ، في رأيي ، فإن احتمال دوامة سلبية ل تترسخ بين بين انخفاض معدلات التضخم ، وانخفاض توقعات التضخم و الائتمان ، وبخاصة في البلدان شدد.
اسمحوا لي أن أشرح .
انخفاض التضخم والتوقعات و الائتمان
نتذكر أن البلدان التي تضطلع تعديلات الأسعار النسبية لديها لضبط وفقا لمتوسط معدل التضخم في منطقة اليورو . وبالتالي يقلل من انخفاض التضخم "شريط الاسمية " حولها مثل هذه التعديلات في مختلف البلدان يجب أن يحدث . في هذه الظروف ، فإن البلدان شدد المرجح تجربة فترة مؤقتة من معدلات التضخم منخفضة جدا أو سلبية. وهذا هو ما نراه في منطقة اليورو في الوقت الحالي.
ولكن هنا المصادر المشتركة والمحلية من التضخم ذكرتها سابقا تفاعل. تأثير سعر صرف تقديرا هو باستمرار التضخم في منطقة اليورو بشكل عام. شريط الاسمية حولها التكيف يحدث هو أقل : على وجه الخصوص ، ونحن نرى ارتفاعا في معدلات التضخم في البلدان غير شددت التي لا تكفي ل رفع متوسط منطقة اليورو إلى 2 ٪ . و التعديل النزولي في البلدان شدد يصبح ربما أصعب و أطول بالتأكيد ، خاصة إذا الجمود الاسمية يعني أن الأسعار والتكاليف لا يمكن ضبط بسرعة.
في هذه الحالة، هناك خطر يتمثل في أن التوقعات تضخم تترسخ. ثم قد يسبب هذه الأسر والشركات إلى تأجيل الإنفاق في دورة انكماشية الكلاسيكية - وخصوصا عندما السياسة النقدية غير فعالة في الأدنى و ذلك لا يمكن توجيه معدل الاسمية وصولا الى تعويض .
بالإضافة إلى ذلك، لفترة غير متوقعة من انخفاض التضخم وانخفاض الدخل الاسمي النتائج في عبء الديون أعلى الفعلي و المتوقع في المستقبل الحقيقي . ما لم تعوضها توقعات الدخل أعلى في المستقبل ، قد تقلل شركات الاستثمار والاستهلاك الأسر . يجوز للمصارف بدوره الرد على هذا الوضع مع معايير الائتمان أكثر صرامة، مما يعزز الضغط تضخم و تفاقم أعباء الديون بالتالي . هذا هو أرض خصبة ل دوامة سلبية الخبيث، الذي ثم يؤثر أيضا التوقعات.
الانتشار من خلال منطقة اليورو
لذلك لا نرى أي دلائل تشير إلى أن انخفاض التضخم قد نشر من خلال منطقة اليورو بهذه الطريقة ؟
في مجموع المباراتين ، لا يبدو أن الشركات في منطقة اليورو والأسر أن تتعرض بشكل خاص ل ديناميات انكماش الدين . عبء دفع الفائدة من شركات منطقة اليورو - نسبة مدفوعاتها الفائدة الإجمالي إلى فائض التشغيل الإجمالي - قد انخفض فعلا من 22 ٪ في عام 2008 إلى أقل من 12 ٪ في نهاية عام 2013 ، مما يشير إلى أن الشركات هي في وضع أقوى اليوم على الصمود لفترة من التضخم المنخفض. للأسر منطقة اليورو نسب خدمة الدين إلى الدخل متشابهة - حوالي 14 ٪ - في حين تتولى المنزلية وسيطة ما يعادل دخل نحو شهرين في الأصول السائلة لتخفيف صدمات الدخل الاسمي.
ولكن الأهم من ذلك، هذه الصورة أقنعة عدم التجانس التي سبق ذكرها . بالنسبة للشركات في بعض البلدان من عبء دفع الفائدة قد ارتفعت في الواقع منذ عام 2008 ، ولا سيما بالنسبة للشركات العاملة في البلدان شدد. تميل نسب خدمة الدين إلى الدخل أيضا إلى أن تكون أعلى في البلدان شدد ، مما يعني ضعف أكبر في هذه الولايات القضائية إذا استمرت معدلات التضخم المنخفضة .
يعرض الإقراض المصرفي أيضا صورة مختلطة . استقصاءات البنك السلوك تظهر في التحسن تدريجيا الوضع الكلي. وفقا لأحدث مسح شروط الائتمان بنك الإقراض عموما استقرت في بداية هذا العام ، وحتى تحسنت في بعض البلدان شدد. يبدو أن عملية تشديد الإضافية التي ذكرت البنوك خلال الأزمة قد تأتي على التوقف.
أن قال، لا تزال شروط الائتمان شديدة التباين فيما بين البلدان و القطاعات. وفقا لأحدث مسح البنك المركزي الأوروبي على الحصول على القروض من قبل الشركات الصغيرة و المتوسطة الحجم ( المشاريع الصغيرة والمتوسطة ) ، لا تزال القيود المفروضة على العرض القوي وخاصة بالنسبة لل شركات الصغيرة والمتوسطة في البلدان شدد. النسبة المئوية لل مشاريع الصغيرة والمتوسطة مقيدة ماليا ولكن قابلة للحياة - أي أولئك الذين لديهم قيمة التداول إيجابية في الأشهر الستة الماضية تسعى للحصول على قرض مصرفي - يختلف من حد أدنى من 1 ٪ في ألمانيا و النمسا إلى ربع مجموع السكان في اسبانيا و بقدر ثلث في البرتغال.
الأهم من ذلك، يظهر ضعف الائتمان أن تسهم في الضعف الاقتصادي في البلدان شدد. لإظهار هذا ، يمكن للمرء القيام بعملية الكمي لحساب " الائتمان العادية " ، على غرار مفهوم الناتج المحتمل . الفرق بين الحجم الفعلي للائتمان و الائتمان العادية يوفر قدرا من "فجوة الائتمان" ، مشابهة ل فجوة الناتج . وليس من المستغرب ، وهذا يكشف عن أن ممارسة التمارين الرياضية في الاقتصادات غير شدد الفجوة الائتمان هو إما تافهة أو تقديم مساهمة صغيرة جدا إلى الركود الاقتصادي. وشدد في الاقتصادات ، ويسهم نفس الاجراء ل تصل إلى ثلث الركود الاقتصادي.
يوحي هذا التحليل أن القيود الائتمانية و وضع الفرامل على الانتعاش في البلدان شدد ، وهو ما يضيف إلى الضغوط الانكماشية . يمكنك أيضا نرى لماذا يصبح عامل عدم التجانس في تقييم انخفاض التضخم في منطقة اليورو .
معايرة الاستجابة السياسية
ما هي السياسة الصحيحة استجابة لهذه التطورات ؟
أساسا ، ونحن نواجه ثلاثة القضايا التي قد تستدعي ردا . الأولى ، وتأثير العوامل الخارجية المشتركة ، بما في ذلك سعر الصرف، و على التضخم في منطقة اليورو . الثانية ، وتأثير غير المتماثلة من التطورات الذاتية ، مثل الحصول على الائتمان مشددة لقطع الغيار و القطاعات في منطقة اليورو . والثالث ، وخطر أن الجمع بين تلك الآثار لإنشاء نظام أكثر ثباتا من انخفاض معدلات التضخم بشكل مفرط.
اسمحوا لي أن أوضح في هذه القضايا الثلاث. أولا، ل درجة أن التطورات في سعر الصرف ، والمال أو أسواق رأس المال يؤدي إلى تشديد غير مبرر من الظروف النقدية والمالية ، وهذا يتطلب تعديل الأدوات التقليدية لدينا ، وذلك ل تأمين درجة من الإقامة النقدية يقصد به مجلس الإدارة .
في الطرف الآخر من الطيف سيكون خروجا النزولي لفترة طويلة جدا من التضخم و / أو توقعات التضخم من وجهة نظرنا سيناريو خط الأساس المتوقع ، على سبيل المثال بسبب التفاعل بين التطورات سعر الصرف و توقعات التضخم على المدى المتوسط كما شرحت في وقت سابق . هذا من شأنه أن يدعو إلى موقف أكثر توسعية ، والتي ستكون سياق لبرنامج شراء الأصول ذات قاعدة عريضة.
حالة وسيطة هو واحد حيث تتداخل قيود العرض الائتمان مع انتقال السياسة النقدية وتضعف آثار موقفنا النقدي المقصود. وهذا يتطلب تدابير محددة الأهداف للمساعدة في تخفيف القيود الائتمانية . وأود أن يسكن قريبا على هذه الحالة الطارئة لأنه يتعلق السؤال المهم ما إذا كان نتائج ضعيفة نمو الائتمان من انخفاض الطلب على الائتمان أو قيود العرض .
الطلب على الائتمان ضعيفة في المراحل المبكرة من الانتعاش الاقتصادي ليس من غير المألوف . نمو الائتمان تتخلف عادة الانتعاش بما بين ثلاثة و أربعة أرباع الشركات كما سحب الأموال الداخلية. ولكن النتائج في نهاية المطاف انتعاشا في الطلب المتزايد على الائتمان. و عند هذه النقطة ، بالنسبة للسياسة النقدية لإنتاج آثاره الكاملة ، يجب أن يكون هناك أية قيود ملزمة على إمدادات الائتمان من خلال النظام المصرفي. والمزيد من الانتعاش تقدم ، والأهم من ذلك هو أن تخفيف القيود المفروضة على العرض بحيث الانتعاش يمكن جمع البخار . نظرا نحن فيه في دورة اليوم ، فمن المرغوب فيه جدا أن البنوك نهوض التكيف الهيكلي من ميزانياتها العمومية ، حتى يتمكنوا من تلبية الطلب على الائتمان، حيث كان يخرج .
هو في جزء منه لهذا السبب وضعنا في وقت مبكر على قدر كبير من التركيز على تقييم شامل من الميزانيات العمومية للبنوك في الوقت المناسب، في سياق إنشاء آلية للرقابة واحدة . التخصيص المبكر البنك التكيف الميزانية العمومية يتناول القيود على رأس المال على إمدادات الائتمان. ويمكن للمصارف فقط التي شكلت بالكامل عن الخسائر تركة و عقد ما يكفي من الإنصاف تأخذ على خطر مرة أخرى ، وبالتالي تنشأ و القروض الأسعار في الظروف العادية . التقييم الشامل ، في حين لا تزال مستمرة، وقد سبق لها تأثير محفز على إعادة تقييم الأصول و المخصصات و على زيادة رأس المال . نتوقع أيضا لتغذية عن طريق ائتمان جديدة إلى أنها تصل إلى الاكتمال.
تلبية الطلب على الائتمان هو أيضا السبب أيدنا علنا تدابير لانعاش جودة عالية التوريق في أوروبا. هذا يكمل تقييم شامل من خلال مساعدة إزالة القيود على رأس المال ل نشأة القرض . ويدعم تطوير أسواق رأس المال ، والتي سوف تكون ضرورية للحفاظ على إمدادات الائتمان في حين التحولات في النظام المصرفي نحو أقل الاستدانة ، نموذج أقل مخاطرة .
القضية الرئيسية اليوم ، ومع ذلك، هو التوقيت. علينا أن نكون تضع في اعتبارها عدم التطابق بين هذه الاتجاهات المختلفة : ارتفاع الطلب على الائتمان ؛ إصلاح الميزانيات العمومية للبنوك ؛ وتطوير أسواق رأس المال كعنصر مكمل لل الإقراض المصرفي . الطلب على الائتمان قد التقط بسرعة أكبر من التيارات الأخرى كسب الجر .
إذا ، في هذا السياق ، وتوافر التمويل على المدى هو العامل المحدد على نشأة القرض ، ثم السياسة النقدية يمكن أن تلعب دورا سد . الأجل التمويل من القروض ، سواء كان ذلك على الميزانية العمومية - وهذا هو، من خلال إعادة تمويل العمليات - أو خارج الميزانية العمومية - وهذا هو، من خلال شراء الأوراق المالية المدعومة بالأصول - يمكن أن تساعد في الحد من أي السحب على الانتعاش المقبلة من إمدادات الائتمان مؤقتة القيود.
استنتاج
واسمحوا لي أن أختم .
ما كنت قد وضعت اليوم هو التحلل من العوامل وراء انخفاض معدلات التضخم في منطقة اليورو ، و كيفية تفاعلها ، تتسرب من خلال الاقتصاد الحقيقي ويمكن أن تؤثر على استقرار الأسعار على المدى المتوسط.
في هذه المرحلة من الدورة ، وجميع الاحتمالات الثلاثة لقد ناقشت تبقى الموضعية و تحتل مكانة بارزة في مناقشات أعضاء مجلس الإدارة.
بالتأكيد ، يتطلب أي رد سياسة تقييم دقيق للتكاليف و الفوائد المترتبة على مختلف الأدوات في متناول اليد. ولكن ليس هناك نقاش حول هدفنا، وهو للعودة التضخم نحو 2 ٪ في المدى المتوسط ، وذلك تمشيا مع ولايتنا .
ملخص
في سياق قطع معينة بين الأداء الاقتصادي والتضخم لابد من النظر فيها استجابة السياسة النقدية مصممة بعناية و دقة. نحن لا استقال السماح التضخم لا تزال منخفضة جدا لفترة طويلة جدا . ولكن لفهم " ما هو منخفض جدا لفترة طويلة جدا "، ونحن بحاجة إلى الإجابة على سؤالين .
أولا ، لماذا هو التضخم منخفضة جدا؟
الثاني ، مرة واحدة لدينا التحلل من التضخم ، يمكن أن نسأل : كيف المرجح هو أن ما استمر على المدى المتوسط ؟ وقد شكلت انخفاض أسعار السلع الأساسية لحوالي 80 ٪ من الانخفاض في معدل التضخم في منطقة اليورو منذ أواخر عام 2011 ولكن هناك اثنين من العوامل المحددة ل منطقة اليورو التي تسهم في انخفاض معدلات التضخم : ارتفاع سعر صرف اليورو وعملية تعديلات الأسعار النسبية في بعض دول منطقة اليورو.
في الوقت الحاضر، توقعاتنا هي التي سيتم المطول التضخم منخفضة ولكن العودة تدريجيا إلى 2 ٪ . مسؤوليتنا مع ذلك أن تكون في حالة تأهب ل مخاطر ل هذا السيناريو التي قد تنشأ وإعدادها لل عمل إذا لم يفعلوا . ما نحن بحاجة إلى أن تكون يقظة بشكل خاص لل في هذه اللحظة هو احتمال دوامة سلبية ل تترسخ بين بين انخفاض معدلات التضخم ، وانخفاض توقعات التضخم و الائتمان ، وبخاصة في البلدان شدد.
هناك خطر يتمثل في أن التوقعات تضخم تترسخ. ثم قد يسبب هذه الأسر والشركات إلى تأجيل الإنفاق في دورة انكماشية الكلاسيكية - وخصوصا عندما السياسة النقدية غير فعالة في الأدنى و ذلك لا يمكن توجيه معدل الاسمية وصولا الى تعويض .
في مجموع المباراتين ، لا يبدو أن الشركات في منطقة اليورو والأسر أن تتعرض بشكل خاص ل ديناميات انكماش الدين . ولكن هذه الصورة تخفي عدم التجانس داخل منطقة اليورو . نسب خدمة الدين إلى الدخل تميل إلى أن تكون أعلى في البلدان شدد. يظهر ضعف الائتمان أن تسهم في الضعف الاقتصادي في هذه البلدان. وتشير تحليلاتنا إلى أن القيود الائتمانية و وضع الفرامل على الانتعاش في البلدان شدد ، وهو ما يضيف إلى الضغوط الانكماشية . و يصبح عامل عدم التجانس في تقييم انخفاض التضخم في منطقة اليورو .
من حيث استجابة السياسة النقدية ، فإن القضية الأساسية تكمن في التوقيت . علينا أن نكون تضع في اعتبارها عدم التطابق بين مختلف الاتجاهات : ارتفاع الطلب على الائتمان ؛ إصلاح الميزانيات العمومية للبنوك ؛ وتطوير أسواق رأس المال كعنصر مكمل لل الإقراض المصرفي . في هذه المرحلة من دورة ، وهذه الاعتبارات تحتل مكانة بارزة في مناقشات أعضاء مجلس الإدارة. ليس هناك نقاش حول هدفنا، وهو للعودة التضخم نحو 2 ٪ في المدى المتوسط ، وذلك تمشيا مع ولايتنا .
***
السيدات والسادة،
عندما كنا أول فكرت في إطلاق هذا المنتدى في ربيع العام الماضي ، رأينا قيمة واضحة في تخصيص وقت للانسحاب من الضغط من الروتين اليومي لحياتنا و الفورية من القرارات. كانت الفكرة أن تكرس وقتا للتفكير متعمق بشأن كيفية معالجة التحديات الأساسية التي تواجه البنوك المركزية .
في هذا الحدث، و فرصة للتفكير المتعمق أثبتت قيمة كما كنا نتوقع - ولكن كانت قدرتنا على فصل من الضغوط لحظة أقل مما كنا نظن . نجتمع على خلفية الوضع الاقتصادي المعقد : انتعاش توطيد ببطء، ولكن واحدة التي تم يرافقه انخفاض تدريجي في معدلات التضخم. التطورات الدورية و التفاعل أيضا مع التطورات الهيكلية ، ولا سيما تخفيض الديون الهيكلية للنظام المصرفي. كل هذا النقاش أوامر .
إلى حد ما ، و الانفصام بين الأداء الاقتصادي والتضخم أمر متوقع في المراحل المبكرة جدا من التحسن الاقتصادي . كما الأسر والشركات استئناف خطط الإنفاق في أعقاب فترة طويلة من ضبط النفس ، فإنها تميل في البداية إلى استخدام الموارد المتاحة بصورة أكثر كثافة . هذا يثير الإنتاجية قياسه، ولكن يسبب العمالة في العودة ببطء نحو مزيد من إمكاناتها ، مما يقلل من الضغوط على الأسعار .
في هذا السياق ، واستجابة السياسة النقدية لابد من النظر بعناية و المصممة بدقة. نحن لا نريد أن يكون رد الفعل جدا ل تلك الأجزاء من عملية تضخم التي من المتوقع أن الصحيح النفس. نحن لا نريد أن نكون صمود جدا تجاه تلك العوامل التي ، إذا تركت لحالها ، يمكن أن تقوض استقرار الأسعار بشكل دائم . نحن لا استقال السماح التضخم لا تزال منخفضة جدا لفترة طويلة جدا . ولكن لفهم " ما هو منخفض جدا لفترة طويلة جدا "، ونحن بحاجة إلى الإجابة على سؤالين .
أولا ، لماذا هو التضخم منخفضة جدا؟ هذا هو في جوهره سؤال حول تشريح التضخم ، وهذا يعني في طبيعة الصدمات التي تسبب التضخم لتحيد عن مستواه المستهدف.
الثاني ، مرة واحدة لدينا التحلل من التضخم ، يمكن أن نسأل : كيف المرجح هو أن ما استمر على المدى المتوسط ؟ هذا هو السؤال تتعلق فسيولوجيا التضخم ، وهذا يعني كيف يؤثر التضخم المنخفضة الحالية السلوك الاقتصادي وتأثيراتها على الاقتصاد ، ولا سيما من خلال تشكيل التوقعات.
من خلال مرشح من هذين السؤالين ، وأود أن استخدام ملاحظاتي هذا الصباح لمناقشة القرارات المقبلة التي تواجه مجلس الإدارة.
تشريح التضخم
انخفاض التضخم ليس خاص ل منطقة اليورو . التضخم منخفض عبر الاقتصادات المتقدمة ، ويرجع ذلك أساسا إلى تأثير تناقص أسعار النفط على أسعار المستهلك. ولكن بالنظر إلى تشريح التضخم ، وهناك نوعان من العوامل المحددة ل منطقة اليورو التي تسهم في انخفاض معدلات التضخم وخاصة هنا.
الأول هو عامل مشترك : ارتفاع سعر صرف اليورو و تأثيرها على أسعار السلع المتداولة دوليا . والثاني هو عامل المحلية : عملية تعديل الأسعار النسبية في بعض دول منطقة اليورو أن يسحب إلى أسفل التضخم الكلي.
اسمحوا لي أن أشرح كل من هذه بدورها .
العوامل المشتركة
شرح انخفاض أسعار السلع الأساسية على نصيب الأسد من التضخم في منطقة اليورو قد شهدت منذ نهاية عام 2011 ، وكانت أسعار النفط الخام برنت بنسبة حوالي 7 ٪ من حيث اليورو في الربع الأول من هذا العام مقارنة مع العام السابق . وكانت أسعار المواد الغذائية بشكل حاد لأسفل كذلك. في الواقع، لقد هذين العنصرين يشكلان معا حوالي 80 ٪ من الانخفاض في منطقة اليورو التضخم hicp منذ أواخر عام 2011 .
و أوضح الجزء الأكبر من الضغوط السلبية المستوردة على أسعار المستهلكين في منطقة اليورو عن طريق تعزيز سعر صرف اليورو فعالة ، ولا سيما وجها ل وجه مع الدولار. في العام الماضي أو نحو ذلك ، وأسعار النفط بالدولار الأمريكي تفاوتت - بالمقاييس التاريخية - على نطاق ضيق نسبيا. وأنها أظهرت أي الاتجاه النزولي أو تصاعدي واضح .
وهذا يخلق توازن القوى التي قد تؤثر على التضخم في المستقبل . من جهة ، وانخفاض أسعار السلع الأساسية يقودها ارتفاع قيمة اليورو مساعدة تعويض عن التطورات ضعيفة عموما في الدخل المتاح في منطقة اليورو . في الواقع ، انخفض الدخل الحقيقي المتاح في وتيرة أبطأ طوال عام 2013، و تحول إيجابية بشكل طفيف في الربع الرابع ، وزيادة بنسبة 0.6 ٪ في العام على اساس سنوى. إلى حد أن هذا يدعم الطلب المحلي في منطقة اليورو سيكون أيضا إنشاء ضغوطا تصاعدية على التضخم.
من ناحية أخرى ، يؤثر ارتفاع سعر الصرف الطلب الخارجي ، ويقلل من مكاسب تنافسية الأسعار و تكلفة التكيف في بعض دول منطقة اليورو. هذا له تأثير التعويضية على الدخل الحقيقي المتاح ، في حين جعل أيضا التضخم أكثر على نطاق واسع . في الواقع ، إذا نظرنا إلى أسعار السلع الصناعية غير النفطية ، والتي هي قابلة للتداول بشكل رئيسي ، ونحن نرى اتجاها نزوليا في جميع دول منطقة اليورو.
العوامل المحلية
إضافة إلى ذلك، فقد تم سحب التضخم الكلي بنسبة عوامل محلية مرتبطة أزمة الديون السيادية و عملية التكيف النسبي في البلدان شدد السعر. و العديد من دول منطقة اليورو التي تمر حاليا تخفيض قيمة العملة الداخلية لاستعادة المنافسة السعرية ، سواء على الصعيد الدولي و داخل الاتحاد النقدي . التعديلات الحاسمة وجها لوجه بلدان منطقة اليورو الأخرى يجب أن تتم بغض النظر عن التغيرات في القيمة الخارجية لليورو .
بدأت هذه العملية بتردد في السنوات الأولى من الأزمة، إلى حد كبير بسبب الجمود الاسمية في الأجور و الأسعار. كانت النتيجة استغرق هذا التعديل مكان أكثر من خلال كميات - أي البطالة - من خلال الأسعار. وهكذا شهدت البلدان شدد فترة مطولة من انخفاض الدخل المتاح و تعديل الأسعار مطولة . في هذا السياق ، شهدت عدة التضخم الأساسي المحلية - وهذا هو، باستثناء آثار أسعار الطاقة والغذاء وصفت للتو - تقع أقل بكثير من متوسط منطقة اليورو . على سبيل المثال ، وسقوط الشاملة الأخيرة في تضخم أسعار الخدمات لمنطقة اليورو هو تقريبا شكلت بالكامل من قبل ل انخفاض الأسعار في هذه المكونات في البلدان شدد.
ومع ذلك ، في السنوات القليلة الماضية تسارعت تعديل الأسعار النسبية في البلدان شدد. في حين أن هذا قد يكون أيضا وزنه في البداية على الدخل القابل للتصرف، من خلال خلق المواءمة بين الأجور النسبية وتطور الإنتاجية ، ينبغي أن تدعم على نحو متزايد دخل المستقبل من خلال قناة التنافسية. وكان نمو الصادرات للإعجاب في العديد من البلدان شدد. وبالفعل، تحولت نمو الدخل الاسمي في البلدان شدد إيجابية في الربع الرابع من عام 2013.
علم وظائف الأعضاء من التضخم
حتى لتلخيص : انخفاض أسعار الطاقة والمواد الغذائية ، إلى جانب آثار التكيف النسبي في البلدان شدد السعر ، وشرح بالكامل تقريبا التضخم التي شهدناها في منطقة اليورو. نحن أيضا نرى أن التضخم ينتج قوات تعويضية ، الأمر الذي قد يؤدي في الوقت المناسب إلى الصحيح النفس. إلى أي مدى ينبغي السياسة النقدية وبالتالي التفاعل مع هذه التطورات ؟
الجواب يتعلق علم وظائف الأعضاء من التضخم : ما إذا كانت هذه العوامل من المرجح أن تستمر في المدى المتوسط ، وبالتالي يدخل في أفق السياسة النقدية. أن الحركات مؤقت في سعر الصرف أو تعديلات الأسعار النسبية لا تضمن عادة استجابة السياسة النقدية. نظرا لل تأخر في انتقال السياسة النقدية ، فإن الدافع النقدية ضرب الاقتصاد فقط عندما تلاشى تأثير على التضخم من و الدافع لم يعد ضروريا .
أن قال، يمكن تغيير الصدمات : في ظروف معينة الصدمات المؤقتة يمكن أن تتحول إلى صدمات المستمرة عبر تأثيرات الجولة الثانية . على وجه الخصوص، فترة طويلة من معدلات التضخم المنخفضة أو حتى سلبية قد يزعزع استقرار توقعات التضخم. ونحن نعرف من الخبرة الدولية هذا التغيير يمكن أن يحدث بسرعة كبيرة ، خصوصا إذا كان الهدف من السياسة النقدية ليست واضحة . وبالتالي ، علينا أن نحكم بدقة كيف يمكن ل صدمة مؤقتة على ما يبدو ينتشر من خلال الاقتصاد و تؤثر على التوقعات.
وعلاوة على ذلك ، فإن الوضع أكثر تعقيدا إذا كان هناك ضعف في انتقال السياسة النقدية التي تمتد الفترة الزمنية بين قراراتنا و تأثيرها على الأسعار ، كما نرى في منطقة اليورو اليوم. في ظل هذه الظروف، فإن هناك خطرا على أنه إذا كان صدمة مؤقتة يتحول أكثر ثباتا ، أي استجابة السياسة النقدية قد تصل متأخرة جدا لمنع تحول نزولي أكثر خطورة في التوقعات. وبالتالي ، قد يكون له ما يبرره أكثر إجراءات وقائية .
في الوقت الحاضر، توقعاتنا هي التي سيتم المطول التضخم منخفضة ولكن العودة تدريجيا إلى ما يقرب من 2 ٪ . مسؤوليتنا مع ذلك أن تكون في حالة تأهب ل مخاطر ل هذا السيناريو التي قد تنشأ وإعدادها لل عمل إذا لم يفعلوا . ما نحن بحاجة إلى أن تكون يقظة بشكل خاص لل في هذه اللحظة هو ، في رأيي ، فإن احتمال دوامة سلبية ل تترسخ بين بين انخفاض معدلات التضخم ، وانخفاض توقعات التضخم و الائتمان ، وبخاصة في البلدان شدد.
اسمحوا لي أن أشرح .
انخفاض التضخم والتوقعات و الائتمان
نتذكر أن البلدان التي تضطلع تعديلات الأسعار النسبية لديها لضبط وفقا لمتوسط معدل التضخم في منطقة اليورو . وبالتالي يقلل من انخفاض التضخم "شريط الاسمية " حولها مثل هذه التعديلات في مختلف البلدان يجب أن يحدث . في هذه الظروف ، فإن البلدان شدد المرجح تجربة فترة مؤقتة من معدلات التضخم منخفضة جدا أو سلبية. وهذا هو ما نراه في منطقة اليورو في الوقت الحالي.
ولكن هنا المصادر المشتركة والمحلية من التضخم ذكرتها سابقا تفاعل. تأثير سعر صرف تقديرا هو باستمرار التضخم في منطقة اليورو بشكل عام. شريط الاسمية حولها التكيف يحدث هو أقل : على وجه الخصوص ، ونحن نرى ارتفاعا في معدلات التضخم في البلدان غير شددت التي لا تكفي ل رفع متوسط منطقة اليورو إلى 2 ٪ . و التعديل النزولي في البلدان شدد يصبح ربما أصعب و أطول بالتأكيد ، خاصة إذا الجمود الاسمية يعني أن الأسعار والتكاليف لا يمكن ضبط بسرعة.
في هذه الحالة، هناك خطر يتمثل في أن التوقعات تضخم تترسخ. ثم قد يسبب هذه الأسر والشركات إلى تأجيل الإنفاق في دورة انكماشية الكلاسيكية - وخصوصا عندما السياسة النقدية غير فعالة في الأدنى و ذلك لا يمكن توجيه معدل الاسمية وصولا الى تعويض .
بالإضافة إلى ذلك، لفترة غير متوقعة من انخفاض التضخم وانخفاض الدخل الاسمي النتائج في عبء الديون أعلى الفعلي و المتوقع في المستقبل الحقيقي . ما لم تعوضها توقعات الدخل أعلى في المستقبل ، قد تقلل شركات الاستثمار والاستهلاك الأسر . يجوز للمصارف بدوره الرد على هذا الوضع مع معايير الائتمان أكثر صرامة، مما يعزز الضغط تضخم و تفاقم أعباء الديون بالتالي . هذا هو أرض خصبة ل دوامة سلبية الخبيث، الذي ثم يؤثر أيضا التوقعات.
الانتشار من خلال منطقة اليورو
لذلك لا نرى أي دلائل تشير إلى أن انخفاض التضخم قد نشر من خلال منطقة اليورو بهذه الطريقة ؟
في مجموع المباراتين ، لا يبدو أن الشركات في منطقة اليورو والأسر أن تتعرض بشكل خاص ل ديناميات انكماش الدين . عبء دفع الفائدة من شركات منطقة اليورو - نسبة مدفوعاتها الفائدة الإجمالي إلى فائض التشغيل الإجمالي - قد انخفض فعلا من 22 ٪ في عام 2008 إلى أقل من 12 ٪ في نهاية عام 2013 ، مما يشير إلى أن الشركات هي في وضع أقوى اليوم على الصمود لفترة من التضخم المنخفض. للأسر منطقة اليورو نسب خدمة الدين إلى الدخل متشابهة - حوالي 14 ٪ - في حين تتولى المنزلية وسيطة ما يعادل دخل نحو شهرين في الأصول السائلة لتخفيف صدمات الدخل الاسمي.
ولكن الأهم من ذلك، هذه الصورة أقنعة عدم التجانس التي سبق ذكرها . بالنسبة للشركات في بعض البلدان من عبء دفع الفائدة قد ارتفعت في الواقع منذ عام 2008 ، ولا سيما بالنسبة للشركات العاملة في البلدان شدد. تميل نسب خدمة الدين إلى الدخل أيضا إلى أن تكون أعلى في البلدان شدد ، مما يعني ضعف أكبر في هذه الولايات القضائية إذا استمرت معدلات التضخم المنخفضة .
يعرض الإقراض المصرفي أيضا صورة مختلطة . استقصاءات البنك السلوك تظهر في التحسن تدريجيا الوضع الكلي. وفقا لأحدث مسح شروط الائتمان بنك الإقراض عموما استقرت في بداية هذا العام ، وحتى تحسنت في بعض البلدان شدد. يبدو أن عملية تشديد الإضافية التي ذكرت البنوك خلال الأزمة قد تأتي على التوقف.
أن قال، لا تزال شروط الائتمان شديدة التباين فيما بين البلدان و القطاعات. وفقا لأحدث مسح البنك المركزي الأوروبي على الحصول على القروض من قبل الشركات الصغيرة و المتوسطة الحجم ( المشاريع الصغيرة والمتوسطة ) ، لا تزال القيود المفروضة على العرض القوي وخاصة بالنسبة لل شركات الصغيرة والمتوسطة في البلدان شدد. النسبة المئوية لل مشاريع الصغيرة والمتوسطة مقيدة ماليا ولكن قابلة للحياة - أي أولئك الذين لديهم قيمة التداول إيجابية في الأشهر الستة الماضية تسعى للحصول على قرض مصرفي - يختلف من حد أدنى من 1 ٪ في ألمانيا و النمسا إلى ربع مجموع السكان في اسبانيا و بقدر ثلث في البرتغال.
الأهم من ذلك، يظهر ضعف الائتمان أن تسهم في الضعف الاقتصادي في البلدان شدد. لإظهار هذا ، يمكن للمرء القيام بعملية الكمي لحساب " الائتمان العادية " ، على غرار مفهوم الناتج المحتمل . الفرق بين الحجم الفعلي للائتمان و الائتمان العادية يوفر قدرا من "فجوة الائتمان" ، مشابهة ل فجوة الناتج . وليس من المستغرب ، وهذا يكشف عن أن ممارسة التمارين الرياضية في الاقتصادات غير شدد الفجوة الائتمان هو إما تافهة أو تقديم مساهمة صغيرة جدا إلى الركود الاقتصادي. وشدد في الاقتصادات ، ويسهم نفس الاجراء ل تصل إلى ثلث الركود الاقتصادي.
يوحي هذا التحليل أن القيود الائتمانية و وضع الفرامل على الانتعاش في البلدان شدد ، وهو ما يضيف إلى الضغوط الانكماشية . يمكنك أيضا نرى لماذا يصبح عامل عدم التجانس في تقييم انخفاض التضخم في منطقة اليورو .
معايرة الاستجابة السياسية
ما هي السياسة الصحيحة استجابة لهذه التطورات ؟
أساسا ، ونحن نواجه ثلاثة القضايا التي قد تستدعي ردا . الأولى ، وتأثير العوامل الخارجية المشتركة ، بما في ذلك سعر الصرف، و على التضخم في منطقة اليورو . الثانية ، وتأثير غير المتماثلة من التطورات الذاتية ، مثل الحصول على الائتمان مشددة لقطع الغيار و القطاعات في منطقة اليورو . والثالث ، وخطر أن الجمع بين تلك الآثار لإنشاء نظام أكثر ثباتا من انخفاض معدلات التضخم بشكل مفرط.
اسمحوا لي أن أوضح في هذه القضايا الثلاث. أولا، ل درجة أن التطورات في سعر الصرف ، والمال أو أسواق رأس المال يؤدي إلى تشديد غير مبرر من الظروف النقدية والمالية ، وهذا يتطلب تعديل الأدوات التقليدية لدينا ، وذلك ل تأمين درجة من الإقامة النقدية يقصد به مجلس الإدارة .
في الطرف الآخر من الطيف سيكون خروجا النزولي لفترة طويلة جدا من التضخم و / أو توقعات التضخم من وجهة نظرنا سيناريو خط الأساس المتوقع ، على سبيل المثال بسبب التفاعل بين التطورات سعر الصرف و توقعات التضخم على المدى المتوسط كما شرحت في وقت سابق . هذا من شأنه أن يدعو إلى موقف أكثر توسعية ، والتي ستكون سياق لبرنامج شراء الأصول ذات قاعدة عريضة.
حالة وسيطة هو واحد حيث تتداخل قيود العرض الائتمان مع انتقال السياسة النقدية وتضعف آثار موقفنا النقدي المقصود. وهذا يتطلب تدابير محددة الأهداف للمساعدة في تخفيف القيود الائتمانية . وأود أن يسكن قريبا على هذه الحالة الطارئة لأنه يتعلق السؤال المهم ما إذا كان نتائج ضعيفة نمو الائتمان من انخفاض الطلب على الائتمان أو قيود العرض .
الطلب على الائتمان ضعيفة في المراحل المبكرة من الانتعاش الاقتصادي ليس من غير المألوف . نمو الائتمان تتخلف عادة الانتعاش بما بين ثلاثة و أربعة أرباع الشركات كما سحب الأموال الداخلية. ولكن النتائج في نهاية المطاف انتعاشا في الطلب المتزايد على الائتمان. و عند هذه النقطة ، بالنسبة للسياسة النقدية لإنتاج آثاره الكاملة ، يجب أن يكون هناك أية قيود ملزمة على إمدادات الائتمان من خلال النظام المصرفي. والمزيد من الانتعاش تقدم ، والأهم من ذلك هو أن تخفيف القيود المفروضة على العرض بحيث الانتعاش يمكن جمع البخار . نظرا نحن فيه في دورة اليوم ، فمن المرغوب فيه جدا أن البنوك نهوض التكيف الهيكلي من ميزانياتها العمومية ، حتى يتمكنوا من تلبية الطلب على الائتمان، حيث كان يخرج .
هو في جزء منه لهذا السبب وضعنا في وقت مبكر على قدر كبير من التركيز على تقييم شامل من الميزانيات العمومية للبنوك في الوقت المناسب، في سياق إنشاء آلية للرقابة واحدة . التخصيص المبكر البنك التكيف الميزانية العمومية يتناول القيود على رأس المال على إمدادات الائتمان. ويمكن للمصارف فقط التي شكلت بالكامل عن الخسائر تركة و عقد ما يكفي من الإنصاف تأخذ على خطر مرة أخرى ، وبالتالي تنشأ و القروض الأسعار في الظروف العادية . التقييم الشامل ، في حين لا تزال مستمرة، وقد سبق لها تأثير محفز على إعادة تقييم الأصول و المخصصات و على زيادة رأس المال . نتوقع أيضا لتغذية عن طريق ائتمان جديدة إلى أنها تصل إلى الاكتمال.
تلبية الطلب على الائتمان هو أيضا السبب أيدنا علنا تدابير لانعاش جودة عالية التوريق في أوروبا. هذا يكمل تقييم شامل من خلال مساعدة إزالة القيود على رأس المال ل نشأة القرض . ويدعم تطوير أسواق رأس المال ، والتي سوف تكون ضرورية للحفاظ على إمدادات الائتمان في حين التحولات في النظام المصرفي نحو أقل الاستدانة ، نموذج أقل مخاطرة .
القضية الرئيسية اليوم ، ومع ذلك، هو التوقيت. علينا أن نكون تضع في اعتبارها عدم التطابق بين هذه الاتجاهات المختلفة : ارتفاع الطلب على الائتمان ؛ إصلاح الميزانيات العمومية للبنوك ؛ وتطوير أسواق رأس المال كعنصر مكمل لل الإقراض المصرفي . الطلب على الائتمان قد التقط بسرعة أكبر من التيارات الأخرى كسب الجر .
إذا ، في هذا السياق ، وتوافر التمويل على المدى هو العامل المحدد على نشأة القرض ، ثم السياسة النقدية يمكن أن تلعب دورا سد . الأجل التمويل من القروض ، سواء كان ذلك على الميزانية العمومية - وهذا هو، من خلال إعادة تمويل العمليات - أو خارج الميزانية العمومية - وهذا هو، من خلال شراء الأوراق المالية المدعومة بالأصول - يمكن أن تساعد في الحد من أي السحب على الانتعاش المقبلة من إمدادات الائتمان مؤقتة القيود.
استنتاج
واسمحوا لي أن أختم .
ما كنت قد وضعت اليوم هو التحلل من العوامل وراء انخفاض معدلات التضخم في منطقة اليورو ، و كيفية تفاعلها ، تتسرب من خلال الاقتصاد الحقيقي ويمكن أن تؤثر على استقرار الأسعار على المدى المتوسط.
في هذه المرحلة من الدورة ، وجميع الاحتمالات الثلاثة لقد ناقشت تبقى الموضعية و تحتل مكانة بارزة في مناقشات أعضاء مجلس الإدارة.
بالتأكيد ، يتطلب أي رد سياسة تقييم دقيق للتكاليف و الفوائد المترتبة على مختلف الأدوات في متناول اليد. ولكن ليس هناك نقاش حول هدفنا، وهو للعودة التضخم نحو 2 ٪ في المدى المتوسط ، وذلك تمشيا مع ولايتنا .
ربنا يجيب الى فيه الخير ننتظر الاخبار بعد ربع ساعة من الان
- المشاركات
- 82,631
- الإقامة
- قطر-الأردن
بالتوفيق اخي احمد
قمت بإزاله الرموز من العنوان لأنها سؤثر على تفاعل الناس معك وعلى ارشفه جوجل لموضوعك
قمت بإزاله الرموز من العنوان لأنها سؤثر على تفاعل الناس معك وعلى ارشفه جوجل لموضوعك
مشكور اخي علي نأمل ان يكون هناك تفاعل اكبر الموضوع
ممكن نجربها اخى بحساب تجريبى و نضع اسم الحساب و المنصة و باسورد القراءة هنا اعتقد ان دا هيكون افضل كتير
